Quando un'azienda è il suo fondatore: il caso Nvidia e il prezzo del vuoto

La settimana dei mercati si chiude con un calendario fitto, ma l'appuntamento che conta di più oggi, giovedì 12 novembre, non è scritto in nessuna agenda: è la decisione del consiglio di amministrazione di Nvidia sul futuro di Jensen Huang. Il resto della giornata offre comunque parecchio. In Europa la Banca centrale europea pubblica il suo Bollettino economico, mentre a Dublino si riuniscono i capi di Stato e di governo dell'Unione. In Italia il Tesoro colloca i titoli a medio e lungo termine e la stagione dei conti entra nel vivo, con Poste Italiane, che presenterà anche lo stato dell'integrazione con Tim, ed Enel, oltre a una lunga fila di società medie e piccole. A Borsa americana chiusa toccherà a Cisco e Applied Materials, due nomi che diranno molto sulla spesa per reti e macchinari per i chip.

Venerdì 13 novembre la giornata si apre alle 7 con i conti dei nove mesi di Generali e prosegue con quelli di Allianz, due letture utili sul settore assicurativo europeo. L'Agenzia internazionale dell'energia pubblica il suo rapporto mensile sul petrolio, il giorno dopo quello dell'OPEC che ha mostrato una produzione tornata vicina ai livelli di prima della guerra con l'Iran. La Banca d'Italia diffonde il Rapporto sulla stabilità finanziaria e S&P Global aggiorna il giudizio sul debito italiano, mentre Fitch si esprime sulla Germania. Per lo spread, che si muove intorno ai cento punti base, una conferma del rating sarebbe un non evento; un cambio di prospettiva, in un senso o nell'altro, peserebbe sull'avvio della settimana successiva.

Ed è la settimana successiva a contenere i passaggi più delicati. Martedì 17 novembre, dopo la chiusura di Wall Street, Nvidia presenta i conti del terzo trimestre: un appuntamento che per il settore dell'intelligenza artificiale pesa quanto un dato macro. Il 18 novembre è la data dell'audizione a porte chiuse chiesta a Huang da tre commissioni della Camera americana, e il 19 è atteso il debutto in Borsa di Anthropic, nel cui collocamento privato Nvidia dovrebbe investire fino a 10 miliardi di dollari. Sullo sfondo restano le banche centrali: dopo l'inflazione americana di ottobre, Goldman Sachs, Deutsche Bank e UBS mettono nel conto un rialzo dei tassi della Federal Reserve a dicembre e almeno un altro nei mesi successivi, mentre in Giappone i prezzi alla produzione al 7,1% rafforzano l'ipotesi di una stretta della Banca del Giappone.

Veniamo al tema che ha dominato la notte. Secondo il Wall Street Journal, confermato da Reuters, il board di Nvidia si prepara a rimuovere Huang, che ha fondato la società nel 1993 e la guida da allora. Le ragioni sono note: un'indagine interna sulla relazione con una donna che funzionari americani sospettano legata all'intelligence cinese, poi un secondo rapporto, rivelato dal New York Times, con una dirigente che riporta direttamente a lui. Nel dopo mercato il titolo ha perso l'8,6%, scendendo sotto i 160 dollari, dopo che ieri aveva chiuso a 173,73. Non ci interessa qui la cronaca personale, che appartiene ai tribunali e ai consigli di amministrazione, ma una domanda che riguarda chiunque guardi ai mercati: quanto vale, in Borsa, una sola persona?

Un paragone quotidiano aiuta. Pensiamo a una trattoria di successo dove lo chef è anche il proprietario, conosce ogni fornitore e decide ogni piatto. Il locale ha i conti in ordine, le prenotazioni piene, una cucina ben attrezzata. Se lo chef se ne va da un giorno all'altro, i tavoli non spariscono, le ricette restano scritte e il personale sa lavorare. Eppure chi pensava di comprare quel locale chiederebbe uno sconto, perché non sa chi sceglierà il menù dell'anno prossimo. È quello che gli analisti chiamano rischio legato alle persone chiave, e che ieri sera il mercato ha iniziato a prezzare.

Le stime su quanto valga questo sconto variano molto. Dan Ives di Yorkville Ives ha sostenuto che Nvidia varrebbe tra il 25 e il 30% in meno senza Huang, secondo 24/7 Wall St. Bernstein, nel declassare il titolo, ha lasciato invariate le previsioni sugli utili e ha abbassato soltanto il multiplo che è disposta a pagare, dimezzando il prezzo obiettivo da 400 a 200 dollari: un modo esplicito per dire che i numeri dell'azienda non cambiano, mentre cambia la fiducia su chi li produrrà. Patrick Moorhead, di Moor Insights & Strategy, ha osservato che Nvidia non ha un successore designato e che la sua struttura è costruita attorno al fondatore. Gil Luria, di D.A. Davidson, ha detto a Reuters che una rimozione immediata sarebbe complicata proprio per l'assenza di un piano di successione.

La storia recente offre due esempi opposti, raccolti da 24/7 Wall St. Nel giugno 2018 Intel perse il suo amministratore delegato Brian Krzanich per una relazione con una dipendente e non aveva un successore pronto: il direttore finanziario Bob Swan guidò la società ad interim per sette mesi prima di essere confermato. Un anno dopo il titolo, dividendi compresi, perdeva l'8,7%, mentre l'S&P 500 guadagnava l'8,5%. Nel novembre 2019 McDonald's licenziò Steve Easterbrook per un caso simile, ma nominò il successore nello stesso comunicato: un anno dopo il titolo guadagnava il 14,7%, contro l'11,9% dell'indice. La differenza non sta nello scandalo, ma nella preparazione del dopo.

Ci sono argomenti seri anche dall'altra parte. Shay Boloor, di Futurum Group, invita a separare la crisi al vertice dall'attività vera e propria di Nvidia. Simon Leopold di Raymond James scrive che le vicende del CEO probabilmente non cambiano i fondamentali, e la domanda di calcolo per l'intelligenza artificiale non dipende da chi firma i comunicati: ieri l'amministratore delegato di CoreWeave, Michael Intrator, parlava di una domanda di infrastruttura che resta "travolgente". Un'azienda con una struttura manageriale ampia, clienti che pianificano gli acquisti di chip con anni di anticipo e un vantaggio tecnologico costruito nel tempo non è una trattoria. E un cambio al vertice deciso con fermezza può persino rassicurare chi teme rischi di sicurezza nazionale e reazioni di Washington.

C'è poi un aspetto che va oltre Nvidia. Il listino americano è sempre più concentrato su poche società: ieri Apple ha toccato un nuovo record con un valore di Borsa di circa 5.160 miliardi di dollari, mentre Nvidia, anche dopo il calo, resta tra i nomi che più muovono il Nasdaq. Quando una sola azienda pesa così tanto sugli indici, il rischio legato a una persona smette di essere un problema dei suoi azionisti e diventa un problema di chiunque possieda un fondo che replica l'indice. Stanotte i future sul Nasdaq 100 cedevano circa lo 0,9%: non per un dato macro, ma per una riunione di consiglio.

A nostro avviso il punto centrale non è se Huang resterà o meno, ma quanto rapidamente il board saprà dare un orizzonte chiaro. Ci sembra che il mercato possa assorbire anche un cambio al vertice, come mostra il caso McDonald's, mentre fatica di più con l'incertezza prolungata, come insegna il caso Intel. Per questo i conti del 17 novembre avranno un valore doppio: diranno quanto è solida la domanda, e mostreranno chi la racconta e con quale credibilità. In un mercato che già fa i conti con una Fed pronta a stringere e con rendimenti vicini al 5%, il prezzo dell'incertezza tende a salire.

Resta il rischio che la vicenda si allarghi, con l'intervento del Congresso o nuove restrizioni sulle vendite di chip, e che i timori su Nvidia si sommino a quelli, già presenti, sulla redditività degli enormi investimenti nell'intelligenza artificiale. Ci sembra però prudente distinguere tra ciò che una notte di notizie può cambiare, la fiducia, e ciò che non cambia in una notte, la domanda di calcolo. Il quadro dei mercati di stamattina è nella Cronaca del Mattino di oggi e i dettagli della vicenda nell'articolo su Nvidia e Jensen Huang.

Questo articolo esprime un'opinione della redazione e non costituisce consulenza finanziaria né sollecitazione all'investimento.